本記事は2026年9月17日時点の公開情報に基づく個人の分析メモです。**執筆には生成AIを利用していますが、数値は筆者が一次情報と照合しています。**特定銘柄の売買を推奨するものではありません。投資判断はご自身の責任でお願いします。
この記事でわかること
- ハマイが「何を売って、何で儲けている会社なのか」を、プロパンボンベの“口”という1つの軸で説明します
- 2026年12月期上半期（1〜6月）決算の中身。売上は17.6%増なのに営業利益は3.9%増にとどまった理由
- 累計しか開示されない決算を7四半期ぶんに割り、4〜6月だけを取り出すと本業（バルブ事業）の営業利益が940万円しかなかったこと
- 通期の営業利益予想が12.5億円から8億円へ36%下方修正された一方で、年間配当45円が据え置かれた意味
- 2021年から5期分の決算が訂正され、2021年・2022年については監査人が「意見を表明しない」と述べた経緯。棚卸資産の何がどう直ったのか
- 2026年3月から7月まで会計監査人が不在だった半年間に何が起きたか、時系列で整理
- 株主優待はありません（有価証券報告書に「株主に対する特典 なし」と明記）。代わりに配当・大株主・金融資産と賃貸不動産の含み益を扱います
1. 前提知識：日本中のプロパンボンベの“口”を握っている会社
ハマイは1927年創業、LPガス（プロパンガス）容器用バルブで国内シェア首位のバルブ専業メーカーです。東証スタンダード上場、12月決算、連結子会社は韓国の株式会社ハマイコリア1社。従業員は連結297名（2025年末）です。
この会社を一言で言うなら、**「日本中に立っているプロパンボンベの“口”を握っている会社」**です。家の裏や飲食店の勝手口に灰色のボンベが並んでいる光景を思い浮かべてください。あのボンベの上に付いている真鍮（黄銅）色の金具がバルブで、ボンベ1本に必ず1個付いています。ガスを入れる・止める・出す、すべてがこの口を通ります。ボンベは中身のガスを売る会社のものですが、口を作っているのはハマイのような専業メーカーで、しかも国内で口を作れる会社は数えるほどしかありません。
この軸は、強みと弱みの両方を説明できます。
- 強み：口はボンベ1本に必ず1個要り、しかも会社は上半期の増収要因として「再検査需要増」を挙げています。ボンベは定期的に検査を受ける仕組みになっており、その際にバルブが交換される需要があるためです（会社資料に「再検査需要」の定義そのものは書かれていないので、この理解は筆者のものです）。景気の波より、ボンベの本数と検査のサイクルで需要が決まる商売だと読めます
- 弱み：口の材料は黄銅で、口の値段は黄銅の値段で決まります。しかもこの会社は削って出た黄銅の削りカス（黄銅削り粉）まで売上に載せています。上半期の売上76億円のうち14.6億円、19.2%が削り粉です。銅の相場が上がると、口の値上げと削り粉の売上増で「増収」になりますが、材料費も同じだけ上がるので利益は増えない。今回の決算がまさにこれです
- ガバナンス：口を握っている会社が数社しかないと、口の値段を一緒に決めてしまう誘惑が生まれます。2024年6月に公正取引委員会からLPガス容器用バルブの価格カルテルで排除措置命令と4億5,459万円の課徴金を受けたのはこの構図です
- 財務：口を握っている会社が、倉庫にある口の在庫を数え間違えていたのが今回の決算訂正です。2021年から5年分の棚卸資産が過大に計上されていたことが、監査人の交代をきっかけに判明しました
この4つは同じ軸の上に乗っています。記事の後半で順に回収します。
事業構成（2025年12月期、訂正後）
| 部門 | 売上高（百万円） | 構成比 | 内容 |
|---|---|---|---|
| LPG容器用バルブ | 5,504 | 43.3% | プロパンボンベの口。国内シェア首位 |
| 配管用バルブ | 2,153 | 16.9% | 設備・配管用の弁。半導体製造装置向けを含む |
| 高圧ガスバルブ・ガス関連設備機器 | 2,671 | 21.0% | 高圧ガス容器用の口。韓国子会社の半導体向け、消火装置向け |
| 黄銅削り粉 | 1,781 | 14.0% | 加工で出た黄銅の削りカスの売却 |
| 商品 | 26 | 0.2% | 仕入販売 |
| 不動産賃貸 | 577 | 4.6% | 旧本社跡地の老人ホーム、府中工場余剰地の店舗など |
| 合計 | 12,715 | 100.0% | セグメントは「バルブ事業」と「不動産賃貸事業」の2つ |
売上の95%がバルブ事業ですが、営業利益で見ると景色が変わります。2025年12月期の営業利益10億99百万円のうち、不動産賃貸事業が3億84百万円（35.0%）。**上半期に至っては営業利益3億90百万円のうち不動産が1億90百万円で48.6%**です。バルブを作る会社の利益の半分が、バルブを作らなくなった土地から出ている。これが2つ目の前提です。
用語メモ：セグメント利益 会社が事業ごとに開示する営業利益です。ハマイの場合、バルブ事業と不動産賃貸事業のセグメント利益を足すと連結の営業利益にぴったり一致します（本社費用の配分などの「調整額」がゼロ）。上半期はバルブ200,593千円＋不動産190,000千円＝390,593千円で、短信の営業利益と一致します。
直近5期の業績推移（訂正後の数値）
9月14日に過去5期分の決算が訂正されたため、以下は訂正後の数値です。訂正前との差は「6. 決算訂正」の章で扱います。
| 期 | 売上高 | 営業利益 | 営業利益率 | 経常利益 | 純利益 | EPS（円） | 自己資本比率 | 年間配当（円） |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2021年12月期 | 9,458 | 427 | 4.5% | 497 | 353 | 52.91 | 74.1% | 25 |
| 2022年12月期 | 11,195 | 1,037 | 9.3% | 1,180 | 886 | 132.77 | 71.5% | 30 |
| 2023年12月期 | 11,132 | 1,005 | 9.0% | 1,121 | 837 | 125.20 | 73.5% | 35 |
| 2024年12月期 | 12,093 | 1,242 | 10.3% | 1,327 | 514 | 76.70 | 73.8% | 35 |
| 2025年12月期 | 12,715 | 1,099 | 8.6% | 1,226 | 831 | 123.94 | 76.2% | 40 |
| 2026年12月期（会社予想） | 14,000 | 800 | 5.7% | 900 | 650 | 96.98 | ― | 45（予想） |
単位は百万円。売上・利益・総資産・純資産は2026年9月14日付「過年度の有価証券報告書等の訂正報告書の提出及び過年度の決算短信の訂正に関するお知らせ」の訂正後の値。2024年・2025年のEPSは訂正後の決算短信の値、2021〜2023年のEPSは訂正後純利益を訂正前EPSから逆算した期中平均株式数で割った筆者の計算です。自己資本比率も訂正後の純資産÷総資産で筆者が計算しました。
この表のポイントは2つです。
1つ目。売上は2021年から2025年で34%（今期予想まで含めれば48%）伸びているのに、営業利益は2022年から横ばい圏で、2026年予想は2021年並みの水準に戻ります。 材料高を売価に転嫁して売上は膨らむが、利益率は下がる。前提知識の「口の値段は黄銅の値段で決まる」がそのまま出ています。
2つ目。2024年の純利益が5億14百万円に落ちているのは、課徴金4億55百万円を特別損失に計上したためです。 本業の営業利益は2024年が5年で最高でした。純利益だけを見ると2024年が谷に見えますが、営業利益で見ると2024年が山で、2025年から下り坂に入っています。
中期経営計画との距離
会社は2022年から2026年までの5か年計画「2226中期経営計画」を掲げています。最終年度である今期の目標と、今回の会社予想を並べます。
| 指標 | 2021年実績（計画の起点） | 2026年目標 | 2026年会社予想（9月14日修正後） |
|---|---|---|---|
| 売上高 | 94億円 | 112億円 | 140億円 |
| 売上高営業利益率 | 5.4% | 10%以上 | 5.7% |
| ROIC | 2.8% | 5%以上 | 開示なし |
| ROA | 2.3% | 5%以上 | 開示なし |
売上目標は2025年実績の時点で13.5%上回り、今期予想では25%上回りますが、営業利益率は起点の5.4%（訂正後の2021年は4.5%）とほぼ同じ5.7%で、目標の10%の半分強です。会社は有価証券報告書で「売上高営業利益率10％以上を目指しております」と書いていますが、今回の修正でその距離は広がりました。なお、この中計の売上目標は「売上高」であり、削り粉の相場変動が乗った数字で達成判定される点は割り引いて読む必要があります。
2. 決算ハイライト（2026年1〜6月、9月14日発表）
| 項目 | 2025年上半期（訂正後） | 2026年上半期 | 増減 | 期初の会社予想（上半期） |
|---|---|---|---|---|
| 売上高 | 6,491 | 7,634 | +17.6% | 6,500 |
| 売上総利益 | 1,002 | 1,076 | +7.3% | ― |
| 売上総利益率 | 15.4% | 14.1% | △1.3pt | ― |
| 販管費 | 627 | 685 | +9.4% | ― |
| 営業利益 | 376 | 391 | +3.9% | 600 |
| 営業利益率 | 5.8% | 5.1% | △0.7pt | 9.2% |
| 経常利益 | 424 | 449 | +5.8% | 650 |
| 親会社株主に帰属する中間純利益 | 233 | 302 | +29.4% | 460 |
| 1株当たり中間純利益（円） | 34.81 | 45.02 | +29.3% | 68.64 |
単位は百万円。増減率は千円単位の開示値から筆者が計算。
読み方は3点です。
- 売上は期初予想を11億円（17.4%）上回ったのに、営業利益は2億9百万円（34.9%）下回りました。 増収額11.4億円のうち、LPG容器用バルブ（+6.2億円）と黄銅削り粉（+4.8億円）で96.6%を占めます。どちらも黄銅相場の上昇が価格に乗った部門で、会社自身が「原材料を含む各種価格の高騰に伴う原価率の上昇が大きく、当初予想した利益水準に大幅な未達」と書いています
- 純利益が29.4%増と営業利益より大きく伸びたのは、税負担が軽くなったからです。 税金等調整前利益は6.0%増ですが、法人税等の合計が1億90百万円から1億47百万円に減りました。前年上半期は税率が44.9%と高く、今期は32.7%です。本業の改善ではありません
- 前年同期の数字は訂正後です。 2025年上半期の営業利益は、2025年8月の発表時点では5億85百万円でした。それが今回の訂正で3億76百万円に減っています。「前年同期比3.9%増益」は、訂正で低くなった土台に対する比較です。訂正前の5億85百万円と比べれば33.2%の減益になります
財政状態
| 項目 | 2025年12月末 | 2026年6月末 | 増減 |
|---|---|---|---|
| 現金及び預金 | 4,248 | 2,634 | △1,615 |
| 売上債権（受取手形＋売掛金＋電子記録債権） | 4,409 | 5,124 | +715 |
| 棚卸資産 | 3,194 | 3,281 | +88 |
| 投資有価証券 | 4,108 | 4,721 | +613 |
| 総資産 | 21,634 | 21,375 | △259 |
| 仕入債務（支払手形＋買掛金＋電子記録債務） | 2,055 | 1,164 | △891 |
| 有利子負債（リース債務のみ） | 174 | 167 | △7 |
| 純資産 | 16,493 | 17,023 | +530 |
| 自己資本比率 | 76.2% | 79.6% | +3.4pt |
単位は百万円。
現金が半年で16億円減っています。 赤字ではありません。営業キャッシュ・フローが10億65百万円の支出になったためで、その中身は売上債権の増加（△7億15百万円）と仕入債務の減少（△8億91百万円）です。売上が伸びて回収待ちの債権が増え、一方で支払いは進めた。とくに電子記録債務が13億16百万円から1億27百万円へ急減しています。3月末の時点ですでに1億19百万円まで落ちていたので、年初に支払方法を変えたか、支払を前倒ししたかのどちらかですが、開示に説明はありません。 純資産が5億30百万円増えたのは、そのうち4億17百万円が保有株式の評価差額金の増加で、利益剰余金の増加は1億34百万円（中間純利益3億2百万円−期末配当1億68百万円）です。自己資本比率の上昇も同じ理由で、本業の改善を示す数字ではありません。
なお、この中間決算短信にはキャッシュ・フロー計算書が掲載されていません。 上の営業キャッシュ・フローの数値は同日提出の半期報告書（EDINET）から取りました。
用語メモ：電子記録債務 手形の代わりに電子的に記録する支払約束です。買掛金と同じく「仕入先にまだ払っていないお金」ですが、支払期日が先に設定されているぶん、残高が減ると現金が出ていきます。ハマイの仕入債務は「ほとんどが2ヶ月以内の支払期日」と有価証券報告書に書かれています。
3. 深掘り：累計を7四半期に割ると、4〜6月のバルブ事業は940万円
ハマイは四半期決算を累計でしか開示しません。1〜3月、1〜6月、1〜9月、1〜12月の4つの数字が並ぶだけで、「4〜6月だけ」の数字は自分で引き算するしかありません。今回の決算で一番わかりにくく、一番大事なのはこの引き算です。
用語メモ：累計開示と四半期の差し引き 第2四半期決算短信の「2026年12月期中間期」の数字は1〜6月の6か月分です。4〜6月だけを知りたければ、第1四半期短信（1〜3月）の数字を引きます。この記事の四半期別の数字はすべて筆者がこの引き算で出したもので、千円未満切捨てのため各行に±3千円程度の誤差があります。4四半期の合計が通期の開示値と一致することは検算済みです。
7四半期の損益（訂正後）
| 四半期 | 売上高 | 売上総利益 | 粗利率 | 販管費 | 営業利益 | 営業利益率 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2024年10〜12月 | 3,474 | 762 | 21.9% | 324 | 438 | 12.6% |
| 2025年1〜3月 | 3,408 | 450 | 13.2% | 302 | 148 | 4.4% |
| 2025年4〜6月 | 3,083 | 552 | 17.9% | 325 | 227 | 7.4% |
| 2025年7〜9月 | 2,653 | 442 | 16.6% | 280 | 161 | 6.1% |
| 2025年10〜12月 | 3,571 | 921 | 25.8% | 359 | 562 | 15.7% |
| 2026年1〜3月 | 3,620 | 599 | 16.5% | 319 | 280 | 7.7% |
| 2026年4〜6月 | 4,014 | 478 | 11.9% | 367 | 111 | 2.8% |
単位は百万円。筆者の差し引き。2024年10〜12月は訂正後の2024年通期から訂正後の1〜9月累計を引いた値。
この表から読めることを4つに分けます。
1. 粗利率の振れ幅は14ポイント。営業利益は「売上」ではなく「粗利率」で動く会社です。 7四半期の売上は26.5億円から40.1億円の間で動いていますが、粗利率は11.9%から25.8%まで、倍以上の開きがあります。販管費は2.8億〜3.7億円でほぼ動きません。営業利益率が2.8%と15.7%の間を往復する理由は、粗利率にほぼすべて説明されます。
2. 2026年4〜6月は、売上が過去最高の四半期なのに、粗利率が最低でした。 売上40億円は表の中で最大で、2025年10〜12月の35.7億円を12%上回ります。ところが粗利率は11.9%で、営業利益は1億11百万円。売上が増えれば利益が増える、という直観がこの会社には通用しません。
3. 4〜6月のバルブ事業の営業利益は940万円です。 セグメント利益も同じ引き算ができます。バルブ事業の上半期セグメント利益は2億59万円、1〜3月は1億91百万円なので、4〜6月は940万円（200,593千円−191,184千円＝9,409千円）。一方の不動産賃貸事業は1〜3月8,854万円、4〜6月1億146万円。4〜6月の営業利益1億11百万円のうち、本業のバルブ事業が9百万円、不動産が101百万円です。 売上40億円のバルブ事業が、賃料収入1.45億円の不動産事業の10分の1しか稼げなかった四半期でした。
4. 前期の営業利益の半分は10〜12月に集中しています。 2025年通期の営業利益10億99百万円のうち、10〜12月が5億62百万円（51.1%）。粗利率も25.8%と突出しています。2024年10〜12月も粗利率21.9%で年間最高でした。年度末の四半期に粗利率が跳ねる構造があるように見えますが、これが需要の季節性なのか、年度末の原価整理の影響なのかは開示からは判断できません。少なくとも、1〜3月や4〜6月の数字を4倍して年間の実力を推し量ることは、この会社では的外れです。
訂正前と訂正後で、同じ四半期の景色が変わった
今回の訂正は、通期の合計だけでなく四半期の配分も変えました。営業利益の訂正前後を四半期別に並べます。
| 四半期 | 訂正前 | 訂正後 | 差 |
|---|---|---|---|
| 2024年1〜3月 | 345 | 395 | +51 |
| 2024年4〜6月 | 225 | 244 | +19 |
| 2024年7〜9月 | 146 | 165 | +19 |
| 2024年10〜12月 | 402 | 438 | +36 |
| 2025年1〜3月 | 343 | 148 | △195 |
| 2025年4〜6月 | 242 | 227 | △14 |
| 2025年7〜9月 | 200 | 161 | △39 |
| 2025年10〜12月 | 438 | 562 | +124 |
| 2026年1〜3月 | 312 | 280 | △32 |
単位は百万円。訂正前は各期の当初の決算短信、訂正後は9月14日の訂正のお知らせから筆者が差し引き。
2026年1〜3月の営業利益は、5月の発表時点では「前年同期比9.2%減」でした。今回の訂正後は「88.6%増」です。 同じ四半期です。訂正前の前年1〜3月が3億43百万円だったのが1億48百万円に減り、今年の1〜3月も3億12百万円から2億80百万円に減った結果、減益が大幅増益に変わりました。訂正後の数字だけを見て「今年の1〜3月は絶好調」と読むのは誤りで、訂正で前年の土台が下がっただけです。
2025年については、1〜3月から7〜9月の利益が減り、10〜12月の利益が増えています。通期の営業利益は1億24百万円減っただけですが、四半期の配分は大きく動きました。棚卸資産の評価損を「個別の品目ごとに」計上し直すと、期中に積んだ評価損が年度末に戻る形になったと読めます（会計処理の細部は開示されていないので、ここは筆者の推測です）。
4. 通期予想の下方修正と、下期の含み
9月14日、会社は2月に出した通期予想を修正しました。
| 項目 | 期初予想（2月13日） | 修正後予想（9月14日） | 増減 | 前期実績（2025年、訂正後） |
|---|---|---|---|---|
| 売上高 | 13,100 | 14,000 | +6.9% | 12,715 |
| 営業利益 | 1,250 | 800 | △36.0% | 1,099 |
| 経常利益 | 1,380 | 900 | △34.8% | 1,226 |
| 純利益 | 980 | 650 | △33.7% | 831 |
| EPS（円） | 146.23 | 96.98 | △33.7% | 123.94 |
単位は百万円。
売上は上方修正、利益は3分の1の下方修正です。理由として会社は「下半期は東アジアでの半導体産業向けの市況の回復と原材料等の価格急騰を受けた価格改定により一定の収益状況の改善が見込まれますが、引き続き原材料価格の上昇傾向は継続しており、上半期の未達分を挽回するのは難しい」と書いています。
修正後の予想から下期（7〜12月）の含みを逆算します。
| 項目 | 通期予想 | 上期実績 | 下期の含み | 前年下期（訂正後） |
|---|---|---|---|---|
| 売上高 | 14,000 | 7,634 | 6,366 | 6,224 |
| 営業利益 | 800 | 391 | 409 | 723 |
| 営業利益率 | 5.7% | 5.1% | 6.4% | 11.6% |
単位は百万円。筆者の逆算。
下期の営業利益4億9百万円は、上期とほぼ同じ水準で、前年下期の7億23百万円より43%少ない見込みです。前年下期には10〜12月の5億62百万円が含まれていますから、会社は「前年10〜12月のような四半期は今年は来ない」と見ていることになります。上期の営業利益進捗率は修正後予想に対して48.8%ですが、期初予想に対しては31.2%でした。前年上期の進捗率は、期初予想10億50百万円に対して訂正後の実績で35.8%（訂正前の実績なら55.7%）です。分母も分子も訂正で動いているので、進捗率の単純比較には意味がありません。
なお、修正後の純利益予想6億50百万円は経常利益9億円に対して72.2%で、実効税率27.8%に相当します。法定実効税率30.62%を当てると6億24百万円ですから、受取配当金の益金不算入などを織り込んだ範囲内と見て不自然ではありません。
業績予想修正のお知らせに、2024年の数字が入っている
1点、開示そのものに気になる箇所があります。9月14日の「業績予想の修正に関するお知らせ」の通期の表に載っている「前期実績（2025年12月期）」の欄は、売上高12,715百万円、営業利益1,242百万円、経常利益1,326百万円、純利益513百万円、EPS76.70円となっています。売上高は2025年の数字ですが、利益の4項目は訂正後の2024年12月期の数字と一致し、訂正後の2025年12月期（営業1,099、経常1,226、純利益831、EPS123.94）とは一致しません。 同日の訂正後2025年決算短信、および中間短信の通期予想の前期比（営業利益△27.2%＝800÷1,099）は2025年の訂正後数値で計算されているので、修正のお知らせの前期実績欄だけが行ずれしている可能性があります。この記事では2025年の訂正後決算短信の数値を前期実績として使いました。読者が修正のお知らせの表を見て「営業利益が1,242から800へ36%減る」と読むと、実際の減益率（27.2%）より大きく見えます。
5. 決算訂正と「監査人不在の半年」
今回の決算で最も重いのは、決算の中身ではなく決算を作る側で起きたことです。時系列で並べます。
| 日付 | 出来事 |
|---|---|
| 2023年6月14日 | 公正取引委員会がLPガス容器用バルブの販売に関して立入検査 |
| 2024年6月27日 | 排除措置命令と課徴金納付命令（4億5,459万円、減免制度で30%減額後）。同額を特別損失に計上 |
| 2024年7月 | 株主1名から監査等委員会に「取締役に対する責任追及の訴え提起請求書」 |
| 2024年11月11日 | 監査等委員会が取締役8名中2名への提訴を決定 |
| 2024年12月27日 | 当時の社長・常務の2名に対し、課徴金相当額4億5,459万円の損害賠償請求訴訟を提起（会社が原告） |
| 2025年2月28日 | 社長・常務の2名が退任、河内茂氏が社長に。役員報酬減額、監査等委員会直轄の「コンプライアンス推進室」新設 |
| 2025年7月4日 | 会計監査人の監査法人まほろばが、日本公認会計士協会から上場会社等監査人名簿への登録を拒否される通知を受領。2026年3月の総会での退任が決定 |
| 2026年2月13日 | 後任候補として東光有限責任監査法人を選任予定と公表 |
| 2026年3月23日 | 東光が就任を辞退。理由は「2025年12月期の棚卸資産の評価の妥当性に関する監査証拠を入手できない」。同日付でまほろばは2025年12月期の有価証券報告書に無限定適正意見・内部統制有効の監査報告書を提出 |
| 2026年3月24日 | 定時株主総会。会計監査人選任議案は取り下げ。この日から会計監査人が不在に |
| 2026年6月29日 | 取締役会で棚卸資産の評価方法を「大きなグループ単位の回転期間」から「個別品目の回転期間」へ変更 |
| 2026年7月2日 | 清流監査法人を一時会計監査人に選任。不在期間は約3か月 |
| 2026年8月13〜14日 | 半期報告書の提出期限延長を申請・承認。第2四半期決算短信を8月14日から9月14日へ延期 |
| 2026年9月14日 | 中間決算発表。2021〜2025年の5期分の有価証券報告書と決算短信を訂正。2021年・2022年について清流が「意見不表明」。内部統制報告書を「有効でない」に訂正。通期予想を下方修正 |
出典は各日付の適時開示。
何が訂正されたのか
訂正の中心は棚卸資産の評価です。会社の説明を要約すると、滞留在庫の評価損を「大きな棚卸資産グループ単位の回転期間」で判定していたため、個別には滞留している品目を抽出せず、評価損は不要と判断していた。個別品目で判定し直すと棚卸資産が過大だった、というものです。あわせて、保険積立金の解約返戻見込の増加分を営業外収益（雑収入）に計上していた処理の取消と、2025年の株式報酬費用の減額処理の取消も行われました。
2025年12月末の貸借対照表で、棚卸資産がどれだけ減ったかを訂正前後で並べます。
| 科目 | 訂正前 | 訂正後 | 差 |
|---|---|---|---|
| 製品 | 1,101 | 980 | △121 |
| 原材料 | 920 | 734 | △186 |
| 仕掛品 | 1,638 | 1,401 | △237 |
| 貯蔵品・商品 | 79 | 79 | 0 |
| 棚卸資産合計 | 3,739 | 3,194 | △545（△14.6%） |
| 総資産 | 22,302 | 21,634 | △668 |
| 純資産 | 17,097 | 16,493 | △604 |
単位は百万円。訂正前は2026年3月提出の有価証券報告書、訂正後は9月14日の訂正後決算短信。
倉庫にあると帳簿に書いてあった口の在庫が、価値で見て14.6%少なかった、ということです。2024年末の時点でも訂正額は4億17百万円あり、2025年中に5億45百万円へ膨らんでいます。この差1億28百万円が、2025年の営業利益の訂正額1億24百万円とほぼ一致します（切捨てと他の訂正項目の分だけずれます）。
各期の連結業績への影響は次のとおりです。
| 期 | 営業利益（訂正前→後） | 純利益（訂正前→後） | 純資産（訂正前→後） |
|---|---|---|---|
| 2021年12月期 | 511→427（△16.4%） | 433→353（△18.5%） | 13,680→13,205 |
| 2022年12月期 | 1,097→1,037（△5.4%） | 949→886（△6.7%） | 14,289→13,757 |
| 2023年12月期 | 1,021→1,005（△1.6%） | 909→837（△8.0%） | 15,636→15,033 |
| 2024年12月期 | 1,118→1,242（+11.2%） | 397→514（+29.5%） | 16,057→15,576 |
| 2025年12月期 | 1,223→1,099（△10.1%） | 969→831（△14.3%） | 17,097→16,493 |
単位は百万円。
2024年は利益が増える方向の訂正です。5年間の営業利益の合計で見ると、訂正前4,970百万円に対し訂正後4,810百万円で、160百万円の減少にとどまります。訂正で消えた利益の額そのものは大きくありません。 重いのは、金額よりも「2021年と2022年については、監査人が在庫の実在性・網羅性・評価を検証する資料を会社から受け取れず、意見を表明できなかった」という事実と、5年分の内部統制報告書が「有効」から「有効でない」に書き換えられた事実のほうです。
用語メモ：意見不表明 監査人が財務諸表を監査した結果、「適正」とも「不適正」とも言えない、判断のもとになる証拠が足りない、と述べることです。今回は訂正後の2021年・2022年の連結財務諸表に対するもので、理由は「たな卸資産に関連する資料及び帳簿の整理がなされておらず、実在性、網羅性及び評価の妥当性を検証するための十分な資料の提出を受けられなかった」。2023年以降の訂正後決算については、同じ清流監査法人が監査・レビューを行い、意見不表明の対象にはなっていません。2026年上半期の中間連結財務諸表についても、清流による期中レビューで「適正に表示していないと信じさせる事項が認められなかった」との結論が出ています。
用語メモ：上場会社等監査人名簿 上場会社の監査を行う監査法人は、日本公認会計士協会の名簿への登録が必要です。前任のまほろばはこの登録を拒否されたため、上場会社であるハマイの監査を続けられなくなりました。ハマイの開示によれば、まほろばの監査は2017年から続いており、2025年12月期の監査報酬は2,100万円でした。
読者が押さえるべき3つの事実
- 2026年3月23日、同じ日に2つの正反対の文書が出ています。 後任候補の東光は「2025年12月期の棚卸資産の評価の妥当性に関する監査証拠を入手できない」として辞退し、前任のまほろばは同日付で2025年12月期の財務諸表に無限定適正意見を出しました。どちらが正しかったかは、9月14日の訂正が答えています
- 会計監査人が3月24日から7月2日まで不在でした。 この間に第1四半期決算短信（5月13日）が発表されており、四半期短信は監査の対象外とはいえ、監査人の目が入らない状態で出た数字でした。その数字は今回訂正されています
- 会社は再発防止策として、経理規程・チェックリストの見直しと「専門能力の継続的な向上」を挙げています。 内部統制の不備の原因は「会計処理を適切に判断するために適切な専門知識を有する人材を必要十分な程度に配置できていなかった」と会社自身が書いています。経理の人員体制が変わったかどうかは開示されていません
前提知識の軸に戻ると、口を握る会社が「口の値段を一緒に決めた」のが2024年の課徴金で、「倉庫の口の数を正しく評価できていなかった」のが2026年の訂正です。2つは別の事件ですが、監査等委員会が会社を代表して元社長らを訴え、監査人が交代し、その監査人交代が在庫の問題を掘り起こした、という一本の線でつながっています。
6. 資本政策と株主還元
株主優待はありません。2025年12月期有価証券報告書の「提出会社の株式事務の概要」に「株主に対する特典 なし」と明記されています。この会社を株主還元の面で見るなら、配当と、貸借対照表の外側にある含み益の2つになります。
配当
| 期 | 中間 | 期末 | 年間 | 配当性向（訂正後EPSベース） |
|---|---|---|---|---|
| 2021年12月期 | 10 | 15 | 25 | 47.3% |
| 2022年12月期 | 10 | 20 | 30 | 22.6% |
| 2023年12月期 | 10 | 25 | 35 | 28.0% |
| 2024年12月期 | 15 | 20 | 35 | 45.6% |
| 2025年12月期 | 15 | 25 | 40 | 32.3% |
| 2026年12月期（予想） | 20 | 25 | 45 | 46.4% |
単位は円。2021〜2023年の配当性向は訂正後EPS（筆者計算）で割った筆者の概算。2024年・2025年は訂正後の決算短信の値。
今回の下方修正で利益予想は3分の1減りましたが、年間配当45円の予想は据え置かれました。 中間配当20円は9月14日の取締役会で決議済みで、10月9日に支払われます。配当性向は修正前の30.8%（45÷146.23）から46.4%（45÷96.98）へ上がります。配当方針は「業績に対応した配当を行うことを基本」とありますが、今回は業績が下がっても配当を下げない判断でした。配当総額は年間で約3億2百万円、純資産に対する比率（DOE）は約1.8%です。
配当の基準日は6月30日と12月31日の年2回。期末配当の権利付き最終日は、基準日の12月31日が木曜日で取引所の休業日のため、最終営業日12月30日（水）の2営業日前、**12月28日（月）**です（権利落ち日は12月29日）。
株式数・自己株式・潜在株式
発行済株式数は7,424,140株で、2001年の自己株式消却以来変わっていません。自己株式は714,655株（発行済の9.6%）で、毎年4月に取締役への譲渡制限付株式報酬として数千株を処分しているほかは動いていません。潜在株式はゼロで、有価証券報告書の「新株予約権等の状況」は「該当事項はありません」、短信の潜在株式調整後EPSも「潜在株式がないため記載しておりません」です。証券情報サイトのEPS・PERをそのまま使える、希薄化の心配がないタイプの銘柄です。 ただし、そのEPSが訂正後の数値に更新されているかは確認が必要です。
大株主と株主構成（2026年6月30日時点）
| 株主 | 持株数（千株） | 比率 |
|---|---|---|
| ミスヂ持株会 | 1,123 | 16.74% |
| 第一生命保険 | 503 | 7.49% |
| 光通信 | 398 | 5.94% |
| 佐藤金属 | 336 | 5.01% |
| 浜井三郎 | 334 | 4.99% |
| 浜井啓子 | 222 | 3.30% |
| 濱井健一郎 | 193 | 2.88% |
| 富士精密 | 176 | 2.63% |
| ミツウロコグループホールディングス | 175 | 2.61% |
| 三橋玲子 | 150 | 2.23% |
| 上位10名合計 | 3,614 | 53.87% |
出典：2026年12月期半期報告書。比率は自己株式控除後。
筆頭のミスヂ持株会は、沿革に出てくる旧販売会社「ミスヂ商事」の名を冠した持株会です。取引先持株会と筆者は理解していますが、開示上の説明はありません。2025年末の16.39%から半年で0.35ポイント増えており、継続的に買い付けていると読めます。創業家の浜井姓3名を足すと11.17%。第一生命は8.15%から7.49%へ減らし、光通信は投資事業組合名義の5.32%から本体名義の5.94%へ増やしています。所有者別では個人が65.06%、株主数は1,577名（2025年末）。上位10名で54%を握る一方、株主数は少なく、1日の出来高が数千株の日が珍しくありません。
貸借対照表の外側にある2つの含み益
この会社の時価総額を考えるときに外せない数字が2つあります。
1つ目は金融資産です。 6月末の現金及び預金26億34百万円、有価証券52百万円、投資有価証券47億21百万円、保険積立金2億11百万円を足すと76億17百万円で、総資産の35.6%。有利子負債はリース債務1億67百万円しかありません。投資有価証券の中身は、取引先の政策保有株（ミツウロコ、エア・ウォーター、星医療酸器、CKサンエツなど6銘柄、貸借対照表計上額14億83百万円）と、純投資に区分し直した17銘柄（同23億67百万円、うち含み益17億98百万円）です。いずれも2025年12月末の値です。会社は2021年以降、毎年のように政策保有株を純投資目的に振り替えており、有価証券報告書には「株価動向や市場環境を踏まえ、売却又は保有継続について適宜判断」とあります。
2つ目は賃貸不動産です。 有価証券報告書の注記によれば、賃貸等不動産の連結貸借対照表計上額は16億46百万円に対し、期末時価は62億4百万円。含み益は45億58百万円、1株当たり679円です。 旧本社跡地の介護付有料老人ホームと府中工場余剰地の店舗が中心で、年間3億84百万円の営業利益を生んでいます。この含み益は時価評価されないため純資産にも自己資本比率にも反映されていません。
金融資産76億円と不動産の含み益46億円を足すと122億円で、時価総額（約94億〜104億円、後述）を上回ります。 前提知識で「バルブを作る会社の利益の半分がバルブを作らなくなった土地から出ている」と書いた構図は、資産側から見ても同じです。ただしこれは「解散価値が株価を上回る」という話であって、その価値が株主に還元される予定があるという話ではありません。会社が不動産や株式を売却する方針を示した開示はなく、内部留保の使途は「設備の合理化、省力化投資、研究開発活動の投資」と書かれています。
訴訟
会社が原告となって元社長ら2名に4億5,459万円の損害賠償を求めた訴訟は、東京地方裁判所で係属中です。決算短信には「本訴訟の今後の進捗によっては当社の財政状態及び経営成績に重要な影響を及ぼす可能性」と毎回書かれています。会社が勝てば課徴金相当額が戻り、負ければ訴訟費用が出ていく構図で、金額の上限は課徴金の額です。判決や和解の時期は開示されていません。
7. 株価の見方
株価に依存する数値はここに集約します。基準は2026年9月16日終値1,401円ですが、これは9月17日朝のYahoo!ファイナンスの表示（1,410円、前日比+9円）から逆算した値で、確定値ではありません。9月7日の終値は1,485円、年初来高値は3月23日の1,620円、年初来安値は1月5日の1,204円です。9月14日の発表以降の日次の値動きは取得できていないため、公開前に必ず差し替えてください。
| 指標 | 値（株価1,401円） | 計算式 |
|---|---|---|
| 時価総額（発行済ベース） | 約104億円 | 1,401円×7,424,140株 |
| 時価総額（自己株控除後） | 約94億円 | 1,401円×6,709,485株 |
| 予想PER | 14.4倍 | 1,401÷96.98（修正後の会社予想EPS） |
| PBR | 0.55倍 | 1,401÷2,537（6月末の1株純資産） |
| 予想配当利回り | 3.2% | 45÷1,401 |
修正前の会社予想EPS146.23円で計算すると、PERは9.6倍でした。証券情報サイトの表示が修正前のEPSのままの場合、PERが10倍前後に見えます。下方修正で利益が3分の1減ったのに株価は同じ幅で下がっていないため、PERは10倍から14倍台に上がりました。
強気材料として読める点
- 売上は2021年から2025年で34%増、上半期も17.6%増と、ボンベの口の需要そのものは縮んでいない。再検査需要という、景気より制度に紐づく需要がある
- 下方修正の理由は材料高で、会社は価格改定の効果が下期に出ると説明している。粗利率が7四半期で11.9%〜25.8%と大きく振れる会社であり、振れ幅の下限にいる四半期を見て実力を決めつけるのは、上限を見て決めつけるのと同じくらい危うい
- 有利子負債がほぼなく、金融資産76億円と不動産の含み益46億円で時価総額を上回る。PBR0.55倍
- 利益が減っても配当45円を据え置き。利回り3.2%
- 監査人が空白だった期間は終わり、一時会計監査人による訂正後決算の監査と中間レビューが完了した。2023年以降の決算に意見不表明は付いていない
- 元社長らへの訴訟で会社が勝てば、課徴金相当額の一部または全部が戻る可能性がある
弱気材料として読める点
- 4〜6月のバルブ事業の営業利益は940万円。売上が過去最高の四半期に本業がほぼ利益ゼロだった。増収の96.6%はLPGバルブと削り粉、つまり黄銅相場の転嫁分であり、削り粉が売上の2割を占める会社は「増収」の意味を割り引く必要がある
- 通期営業利益率の会社予想は5.7%で、中計目標10%の半分強。2021年の起点5.4%とほぼ同じ水準に戻っている
- 2021年・2022年の決算に意見不表明が付き、5年分の内部統制が「有効でない」に訂正された。訂正で消えた利益の額は小さいが、有価証券報告書に書かれた「専門知識を有する人材を必要十分な程度に配置できていなかった」という原因は、人を採るまで直らない。一時会計監査人が正式な会計監査人として株主総会で選任されるかどうかも未定
- 前年10〜12月に営業利益の51%が集中しており、今期の第3四半期決算（1〜9月累計）は前年の弱い四半期と比べる形になる。四半期の差し引きをせずに見出しだけを読むと、11月の決算で驚くことになる
- 現金が半年で16億円減った。理由は売上債権の増加と仕入債務の減少で赤字ではないが、電子記録債務の急減に説明がない
- 出来高が少なく、上位10名で54%を握る株主構成。値動きは荒くなりやすい
- 株価情報サイトのEPS・PERが訂正前・修正前の数値のまま残っている可能性がある。この記事の数値も株価は9月16日の推定終値であり、確定値ではない
どちらの見方を取るかは読者に委ねます。個人的には、「材料高の転嫁が遅れている製造業」として見るか「決算の数字そのものの信頼を取り戻す途中の会社」として見るかで、同じPBR0.55倍の意味が変わる銘柄だと考えています。
8. 今後のカレンダーと見るべきKPI
| 時期 | 予定 | 見どころ |
|---|---|---|
| 2026年10月9日（金） | 中間配当20円の支払開始 | ― |
| 2026年11月中旬（前年は11月11日） | 第3四半期決算短信 | 7〜9月単独の粗利率とバルブ事業のセグメント利益。前年7〜9月は営業利益1億61百万円、粗利率16.6% |
| 2026年12月28日（月） | 期末配当25円の権利付き最終日 | 基準日12月31日（木）が休業日のため最終営業日12月30日の2営業日前 |
| 2027年2月中旬（前年は2月13日） | 2026年12月期決算短信 | 10〜12月に前年のような粗利率25.8%の四半期が来るか。通期営業利益8億円の着地 |
| 2027年3月下旬 | 定時株主総会 | 一時会計監査人（清流監査法人）を正式な会計監査人として選任する議案が出るか。次期中期経営計画の公表有無 |
| 時期未定 | 元社長らへの損害賠償請求訴訟の判決または和解 | 請求額4億5,459万円 |
| 時期未定 | 東京証券取引所による措置の有無 | 本稿執筆時点で、取得できた範囲の開示に取引所からの措置に関する記載は見当たりません |
見るべきKPIは3つです。
- 四半期の粗利率（累計から差し引く）。上半期14.1%、4〜6月単独11.9%。価格改定の効果が出るなら、7〜9月で16%台に戻るかが最初の確認点です
- バルブ事業のセグメント利益の四半期単独値。4〜6月の940万円が底だったのか、続くのか
- 棚卸資産の残高と回転期間。6月末32億81百万円で、上半期の売上原価65億58百万円に対して約3か月分。訂正後の評価方法で毎四半期どう動くかが、内部統制が機能しているかの外からの手がかりになります
3行まとめ
- 売上は17.6%増で過去最高ペースだが、増収分の97%は黄銅相場の転嫁で、4〜6月のバルブ事業の営業利益は940万円。通期営業利益予想は12.5億円から8億円へ36%下方修正、配当45円は据え置き
- 監査人の交代をきっかけに5期分の棚卸資産が過大と判明し、2021年・2022年は意見不表明、内部統制は5年分「有効でない」に訂正。消えた利益は5年で1.6億円と小さいが、数字を作る体制への信頼が問われている
- 金融資産76億円と賃貸不動産の含み益46億円で時価総額を上回るPBR0.55倍。それをどう読むかは、「材料高の一時的な転嫁遅れ」と見るか「決算の信頼回復の途中」と見るかで変わる
本記事は、決算短信等の公開情報をもとに、生成AIを執筆補助として用いて作成しています。論点の選定・構成の判断、および記載した数値と一次情報との照合は筆者が行っています。
本記事は特定銘柄の売買を推奨または勧誘するものではなく、投資助言でもありません。数値の出典は、2026年9月14日発表の2026年12月期第2四半期決算短信（訂正後の第1四半期短信・2025年12月期通期短信・2025年12月期第3四半期短信を含む）、同日の業績予想修正・過年度訂正・意見不表明・内部統制に関する各開示、2026年12月期半期報告書、2025年12月期有価証券報告書（2026年3月27日提出の訂正前）、第94回定時株主総会招集通知、2024年6月・12月および2025年2月・7月、2026年3月・7月の適時開示、会社ウェブサイトの2226中期経営計画ページです。四半期ごとの損益とセグメント利益は累計の開示値から筆者が差し引いた概算で、千円未満切捨てのため±3千円程度の誤差を含みます。2021〜2023年の訂正後EPSと配当性向、各種比率、権利付き最終日は筆者の計算です。株価（9月16日終値1,401円）は9月17日朝の株価情報サイトの表示から逆算した推定値であり、9月14日以降の日次の値動きは取得できていません。時価総額・PER・PBR・配当利回りはこの推定株価に基づく概算です。訂正後の2025年12月期有価証券報告書（訂正報告書）は原文を確認しておらず、訂正後の数値は訂正後の決算短信と訂正のお知らせから取りました。2024年12月期の第1・第2四半期の訂正後の売上原価は取得できた開示に含まれていないため、四半期別の粗利率の表は2024年10〜12月から始めています。決算説明会・決算説明資料は会社が作成していません（短信に「無」と記載）。「再検査需要」の意味、四半期の利益配分が変わった理由、電子記録債務が急減した理由、ミスヂ持株会の性格、業績予想修正のお知らせの前期実績欄の行ずれについては、開示に説明がなく筆者の推測または理解であることを本文で明記しています。取引所からの措置については、取得できた範囲の開示に記載が見当たらないという水準の確認にとどまります。
記載内容の正確性・完全性には注意を払っていますが、誤りや情報の陳腐化が含まれる可能性があり、これを保証するものではありません。本記事の情報を利用したことにより生じたいかなる損害についても、筆者は一切の責任を負いません。投資の最終判断は、必ずご自身で一次情報（会社IRサイト・EDINET等）をご確認のうえ、自己責任で行ってください。